年全球经济的关键词是信用和周期。美国政策调整，全球信用资产重构；大宗商品和通胀预期上行，美国核心CPI走高，长期利率中枢上移，市场开始重视周期。
中美经济周期存在一定的错位。首先，美国采用现代货币理论，通过财政刺激弥合社会撕裂。中国政策保持连续性、稳定性、可持续性，跨周期调节，不急转弯。其次，美元进入长期贬值周期，而人民币进入中长期的升值周期，主要是全要素生产率的变化。
年供给侧结构性改革以来，建设现代中央银行制度，采用双支柱框架，结构性货币政策构建利率走廊，整体表现为不缺不溢，结构特征，边际定价。
“双循环”新发展格局，供给侧结构性改革为主线，注重需求侧管理；产业链供应链保持优势，出口或持续超预期；信用与周期交织，利率维持在区间震荡。
正文
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回归和循环
1.1美国：三元悖论，制造业回归年7月布雷顿森林体系确立美元的国际储备资产地位，美元与黄金挂钩，其他国家货币与美元挂钩。年美国单方面终止向美元兑换黄金的承诺，并加征10%的进口关税，宣告布雷顿森林体系的瓦解。国际货币体系进入重构期，年1月，国际货币基金组织理事会在牙买加举行“国际货币制度临时委员会”，“牙买加协议”标志着国际货币体系过渡至信用货币体系。自“牙买加协议”开始，美国成为全球信用创造的核心动力。信用创造包括两个层面：美元和美元资产。美元从商品货币转向为信用货币，借助石油等大宗商品，利用跨国公司的全球经营，美国经济分享全球化红利。经济实力的增强，战后人口红利持续，带动房地产业蓬勃发展，从而促成以资产支持证券化为代表的金融衍生品市场的快速扩张。美国经济利用石油、跨国企业，房地产，金融产品等提供资产维护美元信用体系，全球其他国家从美国获取美元流动性，发展本国经济，并通过不同形式将资金回流美国，支持美元资产的进一步扩展，从而形成正反馈。因此，全球各国利用本国的比较优势，经济互补，以美元流动性和美元资产为中枢，实现前所未有的高速增长。美国信用创造从流动性最好，真实现金流最好的石油和跨国企业开始，再演进至房地产，底层逻辑是资金的流入和居民生活水平的提升。布雷顿森林体系瓦解，全球化迅猛发展以来，美国贫富差距拉大，民粹主义盛行。随着贫富差距的增大，底层资产稀缺，金融同业加杠杆开始飙升。没有真实现金流的支持，金融危机开始频繁，市场波动开始放大，美国社会结构开始不稳定。年初全球疫情影响全球贸易，更加冲击按照最小冗余和最大效率打造的全球产业链，各国试图将关键产业重归国内，重构本国产业链。面对外部的不稳定性，以内为主重构产业链格局，就是重建底层资产，重构底层真实现金流的过程。美国政府开启双边贸易体系，促使制造业回归，采用现代货币理论重建美国新老基建，美国以逆差向全球输出信用开始逆转。
1.2中国：“双循环”新发展格局5月14日，中共中央政治局常务委员会召开会议，“要深化供给侧结构性改革，充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局。”6月18日陆家嘴论坛，“一个以国内循环为主、国际国内互促的双循环发展的新格局正在形成”。年首次提出“双循环”，开启“国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局”。
年12月份中央经济工作会议明确指出，坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”定位，给出供给侧结构性改革总的抓手。通过“房住不炒”限制居民加杠杆，经济增长的途径还有企业部门和政府部门。年4月《资管新规》实施，约束影子银行发展，促使资金表外转表内，约束企业部门和政府部门低效率投资，全社会杠杆率逐步下行，供给端得到持续优化。从产业发展、供需调节到要素配置，开始全新的政策路径。“双循环”将是“十四五”规划的主要内容，是供给侧结构性改革的延伸。
金融需服务实体经济。以现金流为基础，以实体经济为底层的信用体系，需要增强市场信心，活跃市场经济，深化改革开放。加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，从信用创造的最高层次入手，以供给侧结构性改革为依托，激发消费市场，重新激发实体经济活力，推动要素市场化配置，通过区域协调发展，国企改革，健全资本市场等手段，建立内生的信用体系。在此过程中，稳存量资产、找增量资产，以真实现金流构建强健的信用体系，金融的基础是实体经济。金融活动一定与经济活动相关，金融流的依托是现金流和物流。全球金融危机的本质是金融脱离实体经济无序加杠杆，衍生品各种包装脱离真实现金流的支撑。年因疫情引发的美国金融市场动荡，与金融危机颇为类似。受限于沃尔克法则，美国企业融资方式由投资银行转向基金模式。经济增长需要杠杆支持，因此资金开始通过ETF基金，或者共同基金模式参与市场。如果基金只是发行ETF，企业没有扩大再生产，结果只是股票的上涨，也只是财富幻觉，仅仅是财富的转移。金融不能脱离实体经济独立发展，不是凌驾于产业资本的独立力量。新时代下金融资本的定位应是“回归本源，服务实体经济”，脱离本源的金融活动需要受到抑制和限制。消费是真实现金流的基础，我国是全球最大最有潜力的消费市场，中等收入群体是消费的重要基础。畅通国内大循环，促进国内国际双循环，使生产、分配、流通、消费各环节更多依托国内市场实现良性循环，实现消费牵引供给，供给创造需求，还需逐步壮大提高居民收入，需要依靠要素流动，需要产业的优化。“双循环”可以补齐第三产业的短板，尤其是教育、医疗等贸易逆差大的服务业，通过产业发展带动收入提高。2
全球经济
2.1全球疫情和美国政策近期全球经济复苏预期较为明确，推动因素如下：首先，11个疫苗进入三期临床，4个疫苗可以有限使用，年底产能约为90亿只，预计疫苗年年中将在发达国家率先普及。其次，美国总统选举已经较为明晰，拜登政策路径以回归全球化为主，刺激政策虽有两院分裂的限制，但为弥补社会撕裂仍必须要继续扩大财政政策，唯一的问题是刺激规模暂时无法确定。年二季度是关键的时间节点，首先，如果疫苗率先在发达国家普及，海外经济一致性复苏预期较为明确，这在全球经济发展中较为罕见。其次，二季度海外经济将在需求端和供给端均有所回暖。需求端已经有所显现，美国核心通胀已经抬升，居民可支配收入在疫情期间居然开始上升；还需要转载请注明：http://www.bailiqing.com/lyjd/8075.html
